過去三年，香港寫字樓市場經歷了去全球化、遠程辦公及利率急升三重壓力測試。中環甲級寫字樓租金自2021年峰值回落約26%，空置率一度攀升至11.6%，創下逾二十年新高。然而，隨著美國聯儲局加息週期終結信號日益清晰，以及中國內地與中東資本積極佈局香港核心商業資產，中環甲廈正處於「估值窪地」與「需求結構性轉變」的交匯點。恒峯資產研究發現，目前中環頂級商廈的資本化率已擴闊至3.0%-3.6%區間，遠高於歷史均值，為長期持有者提供了罕見的安全邊際。
一、週期底部特徵：多重指標指向價值重估起點
縱觀中環過去30年的商業地產週期，每當甲級寫字樓租金從高位回調超過25%，且空置率突破10%後，市場通常在12-18個月內迎來拐點。2024-2025年間，租金跌幅趨緩，優質樓層洽租活躍度明顯增加。與此同時，資本值較高峰期折讓27%意味著實質價格回到2017年水平，但中環作為國際金融中心的戰略地位並未動搖。全球主權基金及養老金已開始透過直接收購少數權益或與本地發展商合組平台進場，顯示價值投資邏輯正在回歸。
二、供需結構轉化：新供應真空與外資回流雙重引擎
中環甲級寫字樓中短期供應極為有限。2025年至2028年間，核心區新增可租用面積僅約150萬平方呎（主要來自部分重建項目），相較於2017-2022年供應高峰明顯減少。而需求端方面，金融機構、資產管理公司及新興家族辦公室正悄然回流。根據差餉物業估價署及仲量聯行數據，2024下半年起中環淨吸納量已連續三季錄得正增長，其中外資資產管理及私人銀行擴張需求佔比達45%。此外，來自新加坡及中東的跨國企業紛紛將亞洲總部鞏固在香港，進一步支撐中環寫字樓的長期租務基礎。
| 關鍵指標 | 最新數據 | 週期底部信號解讀 |
|---|---|---|
| 甲廈租金 (實質) | HK$98-125/呎/月 (視乎大廈等級) | 較2021年峰值-26%，跌幅收窄，個別指標大廈出現租金企穩 |
| 整體空置率 | 11.6% | 自12.2%高位小幅回落，金融及專業服務擴充帶動吸納 |
| 資本化率 (Cap Rate) | 3.2%-3.6% | 遠高於十年均值2.8%，潛在回報吸引長期資本 |
| 核心區買賣成交額 (2025-2026Q1) | 約210億港元 | 大宗交易回升，中東及內地資金佔比超五成 |
三、投資案例啟示：長線資本部署的核心邏輯
回顧近一年中環多宗矚目大額成交，背後買家皆以「長期持有、收益復甦」為核心策略。例如2025年末，新加坡一主權財富基金聯同本地家族斥資約78億港元收購中環核心區全幢商廈部分權益，呎價較高峰期折讓近三成，當時平均毛租金回報率約3.8%。此類案例證明，在利率下行預期及空置率逐漸改善的背景下，具備優越租戶結構及綠色認證的甲廈將率先錄得估值修復。
四、利率路徑與定價重估：3.46%回報率的吸引力邊際
市場共識認為美聯儲將於2026年下半年啟動漸進式降息，至2028年聯邦基金利率可能回落至3%-3.5%區間。屆時中環甲廈的資本化率將有進一步壓縮空間，帶動資產價值上揚。當前甲廈平均名義租金回報率約3.46%，剔除管理費及空置損失後淨回報率約2.8%，與美國十年期國債收益率差距已顯著收窄至合理水平。更重要的是，中環優質寫字樓具備通脹對沖及租金上行期權，長遠年均租金升幅可達2%-3%，遠高於固定收益工具。
恒峯資產針對中環甲級寫字樓的內部估值模型顯示：如果租金於2026年見底回升，並在2027-2028年每年增長2%-3%，則核心物業的總回報（資本增值+租金收益）在持有五年期的年化複合回報率有望達到8%-10%。考慮到地緣政治分散配置需求，中環資產對亞洲家族而言具備獨特的戰略避險功能。
重點策略：結構性機會與資本配置框架
對於具備長期眼光的家族辦公室及機構客戶，我們提出以下三層配置思路：
1️⃣ 核心增益型(Core Plus)： 購入中環主要街區的乙級或乙+寫字樓物業，透過升級改造、租戶組合優化來提升收益率。
2️⃣ 機會型投資(Opportunistic)： 參與不良資產或合資收購折讓較大的甲廈樓層，鎖定當前低價並等待市場流動性回歸。
3️⃣ REITs組合：通過專注於香港商業地產的房地產信託基金，以較低門檻分散持有中環一線資產，享受股息及潛在資本增值。
⚠️ 本報告僅供專業投資者及家族辦公室參考，商業地產投資涉及市場週期風險、利率波動及租賃不確定性，決策前請諮詢獨立財務及法律顧問。